Un argumentaire assez solide, mais n'oubliez pas d'intégrer les risques et les paramètres baissiers résumés au début de cet ancien article (et toujours d'actualité)
Classe d'actifs très volatile !
Recherche Crescat Capital - Octobre 2021 - Traduction Andy BUSSAGLIA
Où en sommes-nous dans le cycle des métaux précieux ?
Les questions ne manquent pas sur les raisons pour lesquelles l'or a considérablement sous-performé dans un contexte macro-économique aussi idéal.
Commençons par examiner les tendances fondamentales habituelles de cette industrie dans le cadre des cycles historiques antérieurs.
Les actions des mines d'or et d'argent n'ont jamais culminé à des niveaux historiquement si sous-évalués.
Les mines se négocient désormais aux multiples fondamentaux les moins chers que nous n’ayons jamais vus.
En supposant l'estimation actuelle des flux de trésorerie disponibles en 2022 par rapport à la valeur actuelle de l'entreprise, la société médiane parmi les 50 plus grandes sociétés minières aux États-Unis et au Canada se négocie désormais à un rendement sans précédent de 7 %.
Notez qu'en termes agrégés, le même panier d'entreprises se négocie également à son plus haut rendement de free cash-flow de l'histoire.
De plus, comme le montre le deuxième panneau du graphique ci-dessous, les mines d'or et d'argent continuent d'étendre leurs marges de manière significative.
La marge médiane de free cash-flow est désormais supérieure à 25 %.
Croyez-le ou non, aujourd'hui, 73 % des 50 premières mines d'or et d'argent sont rentables sur la base des flux de trésorerie disponibles.
C'est le niveau le plus élevé que nous n’ayons jamais vu.
Historiquement, les sociétés minières ont tendance à augmenter et à diluer des quantités massives d'actions lorsqu'elles sont au sommet de leur cycle.
Nous vivons aujourd'hui tout le contraire.
Ces entreprises sont devenues de véritables machines à free cash-flow et sont désormais en mesure non seulement de rembourser leurs dettes, mais aussi d'éviter d'importantes émissions d'actions pour financer leurs activités.
En fait, les mines d'or et d'argent viennent de rembourser le plus gros montant de leur dette au cours des 25 dernières années.
Nous n'avons même pas encore vu le début d'un cycle de fusions et acquisitions.
Les mines de métaux précieux sont devenues timides lorsqu'il s'agit d'acquérir de nouveaux projets ou de nouvelles entreprises.
N'oubliez pas que les sociétés minières ont tendance à payer trop cher pour les transactions au sommet du cycle.
Nous voyons à peine des accords se faire aujourd'hui.
Il est tout à fait normal que l'or peine après avoir atteint de nouveaux sommets.
Nous avons déjà vu ce comportement de prix se produire deux fois auparavant.
En mars 1978, l'or a brièvement atteint un niveau record puis a corrigé de 15 % peu après.
De plus, en janvier 2008, le métal a atteint de nouveaux sommets et a continué de s'apprécier pendant un autre mois jusqu'à une baisse de 28% pendant la grande crise financière.
Nous voyons probablement à nouveau un problème similaire aujourd'hui.
Le prix est désormais inférieur de 14% et l'ensemble des médias financiers prétend déjà que l'or est mort.
Notez, cependant, la manière dont le métal brillant a tendance à revenir en force après ces retraits.
Le ratio or/argent atteint généralement des creux historiques lorsque les mines sont proches de la pointe du cycle.
Oui, ce ratio était plus élevé pendant la crise du covid, mais les niveaux actuels sont presque aussi bas qu'ils l'étaient lors d'autres creux majeurs.
Voici quelques raisons techniques d'être longs métaux précieux
Les actions minières semblent toujours très survendues.
Les dernières fois où nous avons eu une telle divergence entre l'indice Philadelphie Gold et Silver par rapport à sa moyenne mobile à 200 jours, cela a marqué deux creux importants.
L'argent reste historiquement sous-évalué par rapport à la masse monétaire et forme désormais techniquement un double bottom (double creux).
Une figure « cup and handle » si longue, si remarquable.
Fait intéressant, alors que le gouvernement a continué à s'endetter de plus en plus, l'or a sous-performé.
Un tel phénomène est à nos yeux insoutenable.
Aujourd'hui, la configuration d'aujourd'hui ressemble à ce qu'elle était au début des années 2000, avant le marché haussier des métaux précieux à 10 ans.
Les mines juniors dans l'industrie des métaux précieux ont commencé à surpasser les seniors.
Ce sont des signes importants qu'un creux est en train de se produire.
Idéalement, on veut voir les segments les plus risqués du marché non seulement maintenir leurs valeurs, mais peut-être même ouvrir la voie à la hausse.
La corrélation entre les taux d'intérêt réels inversés et les métaux précieux est forte et indique que l'industrie devrait faire un bond.
Voici le cours de l'argent par rapport au rendement du TIPS à 5 ans :
Alors que l'inflation continue de se développer dans l'économie, voyez ci-dessous le lien incroyable entre l'or et l'indice des prix à la consommation (IPC) depuis la grande crise financière.
Notez comment, après le creux pandémique, l'or a anticipé le risque potentiel d'une hausse des prix à la consommation, et l'ensemble du marché des métaux précieux s'est fortement apprécié.
Il est important de se rappeler qu'avant de culminer récemment, l'or était sur une lancée depuis déjà deux ans.
Le métal a augmenté de plus de 75 % d'août 2018 à août 2020 et a même atteint des sommets historiques au cours de cette période.
À l'époque, avec un indice des prix à la consommation d'environ 1%, très peu d'investisseurs voyaient l'inflation comme un risque pour l'économie.
Maintenant c'est un vrai problème.
Nous pensons que l'or s'est probablement apprécié trop rapidement et est devenu ce que certains considéraient comme un trade évident.
Le sentiment extrême explique probablement la raison de sa récente faiblesse après avoir signalé bien plus tôt que tout autre actif la possibilité qu'un environnement inflationniste nous attend.
Nous sommes maintenant de l'autre côté de cet extrême.
L'or semble fondamentalement bon marché, techniquement survendu alors que l'inflation continue de gagner du terrain.
Voir ci-dessous les actifs des banques centrales mondiales atteignant de nouveaux sommets alors que l'or est toujours à la traîne.
Pour nous, c'est une question de temps avant que l'or ne suive à la hausse.
Nous pensons également que la relation historique entre les métaux précieux et la croissance de l’indice des prix à la consommation (IPC) continuera d'être solide et que le récent recul des actifs liés à l'or et à l'argent constitue une opportunité incroyable pour les investisseurs de déployer des capitaux à ce que nous pensons être des niveaux vraiment attractifs.
Gardez à l'esprit que nous utilisons les chiffres communiqués par le gouvernement pour évaluer l'inflation dans cette analyse.
Nous devrions tous savoir maintenant que le coût réel des biens et services augmente à un rythme considérablement plus rapide que l'IPC.
Faisons maintenant une analyse comparable :
Les métaux précieux sont maintenant à leurs niveaux les moins chers par rapport aux autres matières premières depuis 2009. Les deux autres fois où ce ratio a atteint des niveaux aussi bas ont également marqué des opportunités d'achat incroyables.
Les cours de l’argent ont un gros rattrapage à faire.
Dans l'ensemble, les matières premières ouvrent la voie et semblent prêtes pour un autre grand mouvement haussier après la consolidation.
Retour aux fondamentaux :
Les mines d'or et d'argent n'ont jamais semblé aussi bon marché par rapport au S&P 500.
Leur rendement en free cash-flow est presque le double du marché global.
La proposition de valeur et de croissance intégrée dans les mines d'aujourd'hui est inégalée à aucun autre moment de l'histoire.
Si les mines d'or et d'argent étaient considérés comme un secteur, ce serait le seul secteur de l'économie qui génère aujourd'hui un rendement de free cash-flow supérieur à l'inflation.
Encore une fois, si les actions de métaux précieux étaient un secteur, elles auraient les bilans les plus sains de toutes.
Considérez le fait que l'industrie minière est également une activité à très forte intensité de capital.
Côté offre :
En raison d'une décennie de sous-investissement dans l'exploration, il n'y a eu aucune nouvelle découverte d'or majeure au cours des quatre dernières années.
Plus important : Les majors n'ont pas remplacé leurs réserves et l'industrie est sur le point de faire face à une falaise d'approvisionnement.
Les mines ont été réticentes à dépenser des capitaux même si les prix de l'or ont augmenté.
Ainsi, l'offre est limitée, une toile de fond fondamentale incroyablement haussière pour l'or et l'argent.
Enfin, un grand rappel de l'asymétrie : L'ensemble de l'industrie des métaux précieux est très bon marché.
La capitalisation boursière d'Apple est 4 fois supérieure à celle de l'ensemble de l'industrie des métaux précieux.
Inévitablement, les tendances séculaires et les thèses d'investissement à long terme sont toujours mises à l'épreuve.
C'est notre travail d'identifier les moments où la volatilité des prix devient injustifiée et de l'utiliser comme une opportunité d'allouer le capital en conséquence.
Nous pensons que c'est le cas aujourd'hui.
Notre compréhension approfondie de l'industrie minière ainsi que notre cadre macroéconomique et de valeur complet nous donnent une énorme conviction de rester fidèles à notre stratégie et de continuer à être des acheteurs de ces actifs à des prix inférieurs.
Pour être clair : Nous n'avons pas pris l'engagement ferme de nous associer avec sans doute le géologue d'exploration le plus performant pour lancer un fonds de métaux précieux si tout ce que nous visions était seulement deux années de forts rendements.
Les cycles de l'or et de l'argent sont des tendances à long terme qui ont tendance à durer de nombreuses années.
Notre point de vue est que s'il y avait un moment pour monter sur la courbe de risque en échange d'un potentiel de rendement à la hausse, c'est maintenant.
Le marché évalue les sociétés de métaux précieux à des multiples très bon marché, comme si elles allaient faire faillite au cours des deux prochaines années.
À notre humble avis, cela ne pourrait pas être plus éloigné de la vérité.
Otavio (“Tavi”) Costa est gestionnaire de portefeuille chez Crescat Capital. Il a construit le modèle macroéconomique de Crescat qui identifie l'étape actuelle du cycle économique américain grâce à une combinaison de 16 facteurs. Ses recherches ont été présentées dans des publications financières telles que Bloomberg, The Wall Street Journal, CCN, Financial Post, The Globe and Mail, Real Vision et Reuters.
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