Que nous dit la courbe des taux du Trésor US ?
The Lead-Lag Report : « Nous entendons beaucoup parler de nos jours de la courbe des taux du Trésor. La fin des conditions de politique monétaire ultra-laxistes de la Fed, associée à la flambée des taux d'inflation, font que les regards sont braqués sur les taux des obligations d'État pour des signes de risque de récession croissant et des fissures dans la façade du discours de la banque centrale. En bref, le marché obligataire n'accepte pas l'idée que la Fed pourra faire atterrir cet avion en toute sécurité. Il semble que le meilleur scénario soit maintenant que la Fed puisse potentiellement gérer l'un de ses objectifs - le contrôle des prix et la croissance économique positive - mais pas les deux.
La courbe des taux semblait normale jusqu'à la fin du 3e trimestre de l'année dernière. Relativement plat par rapport aux normes historiques, mais toujours normalisé. Une fois qu'il est devenu clair que l'environnement de conditions monétaires ultra-accommodantes touchait à sa fin, les taux des Bons du Trésor ont commencé à réagir.
La courbe des taux a commencé à s'aplatir en prévision de l'action sur les taux d'intérêt de la Fed, même s'il n'y avait pas de date de lancement ferme pour un nouveau cycle de resserrement. Lorsque la Fed a indiqué lors de sa réunion de décembre que ce lancement de cycle était imminent, c'est à ce moment-là que les taux ont vraiment commencé à bouger. Toutes les maturités comprises entre 2 ans et 30 ans sont désormais regroupées dans une fourchette de 50 points de base. Les rendements à 3, 5, 7 et 10 ans sont tous pratiquement identiques. Le rendement 10 ans/2 ans, qui est le plus étroitement surveillé en tant qu'indicateur avancé de la récession, est toujours positif mais pas de beaucoup. Certaines parties de la courbe des rendements du Trésor se sont déjà inversées, mais pas toutes.
Qu'est-ce que tout cela signifie et pourquoi les inversions de la courbe des rendements du Trésor sont-elles des indicateurs importants de l'économie ?
L'extrémité courte de la courbe des rendements reflète généralement les décisions à court terme en matière de taux d'intérêt de la Fed ou leurs attentes. Lorsque la Fed augmente ses taux ou devrait le faire dans un proche avenir, les taux à court terme ont tendance à augmenter. Le taux le plus couramment utilisé sur la courbe pour mesurer cela est le taux à 2 ans.
L'extrémité longue de la courbe des taux, selon la personne à qui vous demandez, reflète deux choses - les attentes de la politique de taux d'intérêt à long terme de la Fed et la croissance future - et est mesurée par les mouvements du taux à 10 ans. Si la Fed choisit de relever les taux d'intérêt et que le marché s'attend à ce que la croissance économique positive se poursuive, les taux à long terme peuvent généralement rester supérieurs aux taux à court terme. Lorsque les marchés s'attendent à ce que le cycle de croissance soit arrivé à maturité et qu'un ralentissement puisse se produire, la partie longue de la courbe peut baisser en prévision de l'idée que la Fed pourrait commencer à réduire les taux afin de relancer la croissance.
Cela est évident par ce que ces taux ont fait au cours de la dernière année.
Le 2 ans a commencé à monter bien avant toute action réelle de la Fed et a continué à le faire alors que les taux d'inflation continuent d'augmenter et que les marchés s'attendent à ce que la Fed doive faire plus pour le maîtriser. Ce qui a commencé comme une prévision de 3-4 hausses de taux en 2022 est passé à 7-8 et le rendement à 2 ans a réagi en conséquence.
Le 10 ans a été plus lent à réagir. »
Thomas Callum – ChartStorm : « Beaucoup de discussions sur les courbes de taux récemment, comme ce graphique semble le montrer, l'aplatissement/l'inversion de la courbe de taux (au moins tel que mesuré par cette version de la courbe de taux) n'est pas vraiment un problème immédiat... mais présente essentiellement un révélateur de thème de fin de cycle. En d'autres termes, la plupart du temps, c'était le genre de chose que vous voyiez plus tard dans le cycle, avant un virage (mais généralement bien avant le virage). »
Humeur spéculative
Thomas Callum – ChartStorm : « Les spéculateurs se couvrent… Contre le risque à la hausse : Pivot massif des records de positions short aux longs désormais considérables. »
Thomas Callum – ChartStorm : « De même, la négociation d'ETF d'actions américaines à effet de levier long vs short a augmenté vers le côté long après un rinçage important de la ferveur spéculative précédente. (bien que les antécédents de cet indicateur dans la signalisation des creux aient été précoces/faux auparavant... par exemple, plus particulièrement récemment à la fin de 2018). »
Thomas Callum – ChartStorm : « L'inflation est un tueur d’actions. Les pics du ratio de l'indice S&P500 par rapport aux matières premières ont bien servi à signaler les principaux sommets du marché pour les actions. (l'inflation [où les matières premières sont un proxy/moteur clé] exerce une pression sur les marges, les consommateurs et pousse les banquiers centraux à resserrer leur politique monétaire). »
Thomas Callum – ChartStorm : « Vous avez donc décidé de continuer votre vie et de simplement "vivre avec la stagflation". Voici ce que dit l'histoire sur l'endroit où allouer... (n.b. les performances passées ne préjugent pas nécessairement le futur, etc.). »
Charles Gave : « l’or suit parfaitement mon indice IDL de l’énergie et de la nourriture, et qu’il semble être en retard. »
Thomas Callum – ChartStorm : « Valorisations S&P500 : la bonne nouvelle est qu'une partie de la vapeur est sortie des valorisations mousseuses, la mauvaise nouvelle est que la valeur relative s'estompe rapidement… Ce graphique montre les valorisations absolues sur la ligne noire (moyenne des PE, PE à terme, PE10) et les valorisations relatives sur la ligne rouge [par rapport aux obligations] (c'est-à-dire mon calcul de la prime de risque sur actions (ERP), *inversé* à aligner le signal). »
Thomas Callum – ChartStorm : « Comme indiqué, les valorisations absolues ont cessé de bouillir, ou du moins se sont relâchées. Mais même avec le réajustement à la baisse (en partie grâce au rebond de l'EPS), les actions US apparaissent toujours comme assez chères par rapport à l'histoire.
Les valorisations relatives (ERP) se situaient autour de la neutralité, car la hausse des rendements obligataires avait auparavant compensé la hausse du rendement des bénéfices (baisse du PE), mais la hausse d'environ 35 points de base des taux des bons du Trésor américain à 10 ans la semaine dernière a poussé les valorisations relatives en territoire onéreux.
Certains ont comparé l'environnement actuel à 2018 (où les hausses de taux et la hausse des taux obligataires ont finalement sabordé le marché plus tard dans l'année), et en ce qui concerne le graphique ci-dessus, je pense qu'il y a certainement des parallèles à établir.
Tant que les taux obligataires continuent d'augmenter * et * que les cours des actions augmentent également (faisant baisser les rendements des bénéfices), la mesure ERP va se resserrer davantage et le risque d'une nouvelle baisse augmente progressivement. »
Un autre graphique pour se rendre compte de l'impact de la hausse des taux sur la prime de risque actions US, et la fragilité de la phrase souvent entendue "les actions ne sont pas chères par rapport aux taux" :
The Daily Shot : « La prime de risque des actions est passée de niveaux relativement attrayants à des niveaux onéreux en quelques jours. »
Justement, sur le 10 ans US. La fin d'une tendance ?
Jim Reid – Deutsche Bank : « Le graphique d'aujourd'hui est celui que j'ai vu à plusieurs reprises au cours des dernières années, montrant le canal de tendance à la baisse des taux du Trésor américain à 10 ans depuis le milieu des années 1980.
Alors que nous franchissons le sommet de la ligne de tendance, serons-nous bientôt en mesure de le retirer officiellement ou allons-nous rebondir à la baisse dans le canal à long terme ?
Il est clair qu'un tel canal ne peut pas durer éternellement à moins que vous ne soyez d'avis que nous verrons systématiquement des rendements nominaux américains négatifs dans la dernière partie de cette décennie. Ainsi, la ligne de tendance de près de 40 ans devra presque certainement se terminer dans les prochaines années, mais la récente flambée des rendements augmente la perspective qu'elle le fasse de manière imminente.
Pour cela, beaucoup dépendra de l'inflation et de la réaction de la Fed à celle-ci. Comme je l'ai écrit dans mon DME ce matin, étant donné à quel point la Fed est en retard sur la courbe, il est juste de dire que si le cycle post-GFC pouvait être effacé de la mémoire bancaire, alors je pense que les marchés pourraient évaluer 300 à 400 points de base de hausses cette année. Cependant, le fait que la dernière décennie ait été si moribonde du point de vue de l'activité et de l'inflation signifie que les marchés refusent toujours de croire que la Fed puisse aller très loin dans ce cycle. Le marché est collectivement ancré aux tendances du dernier cycle. Cependant, rappelez-vous qu'avant le FOMC il y a 9 mois en juin 2021, la Fed et le marché n'évaluaient pratiquement aucun mouvement de taux jusqu'en 2024, et seulement 3 hausses pour 2022 aussi récemment qu'au début de cette année. Dans l'ensemble, il y a eu une incompréhension constante de ce cycle qui est totalement différent du précédent. Il est clair que ce point de vue est en train de changer, mais les hausses totales d'environ 240 points de base désormais intégrées pour 2022 ne sont toujours pas une énorme année de resserrement historique. »
Resserrement de politique monétaire + hausse des prix du pétrole = récession
The Daily Shot : « Nous avons une mise à jour sur le marché du travail. L'indicateur désaisonnalisé des demandes initiales d'assurance-chômage est à son plus bas depuis 1969, lorsque la population américaine était beaucoup plus petite. »
The Daily Shot : « Le resserrement du marché du travail intervient alors que la Fed envisage une hausse des taux de 50 points de base. Historiquement, le resserrement de la politique monétaire combiné à la hausse des prix du pétrole a précédé les récessions. »
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