L'actualité macro-économique

Financial Times : La Fed ne signale aucune hausse des taux avant au moins 2024 malgré la hausse de la croissance.

Jeroen Blokland : La Réserve fédérale a révisé ses prévisions de croissance du PIB américain cette année à 6,5%. Si elle était réalisée, ce serait la plus forte croissance en près de 40 ans, comme le montre le graphique d’aujourd’hui. Il faut remonter à 1983 pour trouver une année au cours de laquelle l'économie américaine a connu une croissance plus rapide.

De plus, la Fed va s'asseoir et regarder. Lors de sa conférence de presse à la suite de la décision du FOMC de maintenir les taux et l'assouplissement quantitatif inchangés, le président de la Fed, Jerome Powell, a été très clair : il n'y aura pas de resserrement tant que le plein emploi n'est pas atteint et que l'inflation n’est pas à 2% sur une base durable (pas en raison de facteurs transitoires).

Cela prendra probablement des années, et la première hausse des taux n'est pas attendue avant 2023. Donc, si l'inflation grimpe dans les mois à venir, comme elle le sera en raison de forts effets de base, la Fed ne fera rien pour y remédier. Les actifs liés à la liquidité, allant des actions au bitcoin, ont augmenté grâce au message clairement conciliant de Powell.

Cependant, cela signifie également que les rendements obligataires à l'extrémité la plus longue de la courbe resteront le joker pour le moment. La hausse actuelle du taux du Trésor américain à 10 ans au-dessus de 1,70% le confirme.

Nordea : Revue du FOMC : La FED officiellement "en retard sur la courbe" et fier d'elle.

La Fed est maintenant officiellement derrière la courbe et Jay Powell en est même fier, mais il a commis une erreur potentiellement coûteuse en admettant devoir quantifier ce que signifie un taux d'inflation modérément dépassé dès que l'inflation dépassera l'objectif.

La Fed a semblé plus optimiste sur les projections économiques, mais a également continué à faire référence au fait qu'elle veut voir des progrès réels et non des progrès prévus avant de changer quoi que ce soit dans le cadre politique. Powell a commis une erreur en admettant avoir à quantifier ce que signifie un taux d'inflation modérément dépassé dès que l'inflation dépasse réellement l'objectif. Cela augmente clairement les enjeux avant le deuxième trimestre. Le risque d'un taper tantrum 2.0 reste élevé en avril / mai.

Points clés de la réunion du FOMC

• Un message sur SLR arrivera dans les prochains jours.
• La Fed ne cesse de répéter que l'inflation sera autorisée à dépasser et qu'elle doit d'abord voir l'inflation avant que tout ce qui concerne le resserrement ne puisse être à peine envisagé.
• La Fed doit voir les progrès réels et non les progrès prévus
• Selon nous, cela permettra aux rendements obligataires en USD et aux anticipations d'inflation de continuer à augmenter au cours du deuxième trimestre (potentiellement beaucoup)

Les principaux points à retenir de la déclaration et des projections économiques

La Fed est clairement plus optimiste en matière de croissance qu'en décembre pour de bonnes raisons, mais elle souhaite tout de même envoyer le signal que l'inflation sera autorisée à dépasser l'objectif sans réponse de resserrement immédiat. Ils s'attendent à des prix PCE de base à 2,2% pour cette année et à 2,1% au point final en 2023.

Quatre membres du FOMC sur dix-huit voient une hausse des taux en 2022 par rapport à un seul en décembre, ce qui est une autre façon de montrer que la Fed est devenue plus optimiste, mais ils restent extrêmement prudents et ne veulent paraître que légèrement en faveur d'un biais de resserrement et véhiculent un consensus clair s'abstenant toujours de faire allusion à des remontées de taux.

Rien de tout cela n'a surpris les marchés, même si les marchés avaient lentement mais sûrement accumulé un peu d'attentes hawkish (remontée de taux). Sinon, la déclaration incluait presque exactement les mêmes indications que la dernière fois, à l'exception d'un ton légèrement plus optimiste sur l'activité (les projections de croissance du PIB pour 2021 sont passées à 6,5% contre 4,2% en décembre). La réaction immédiate du marché est donc légèrement accommodante.

Les principaux points à retenir de la conférence de presse de Jay Powell

Sur SLR

Jay Powell a fermement rejeté la possibilité de parler du sujet brûlant du ratio de levier supplémentaire et a promis que la Fed publierait quelque chose d'officiel sur le sujet dans les «prochains jours». Nous considérons toujours une prolongation de l'allégement SLR peu probable, mais la Fed est susceptible de proposer des mesures d'atténuation plus acceptables politiquement. Le léger changement de la limite de contrepartie sur la facilité de RRP au jour le jour à 80 milliards par jour contre 30 milliards plus tôt, peut en être un premier signe.

Sur l'AIT et les pressions inflationnistes

Powell s'est abstenu de préciser ce que signifie un dépassement modéré de la cible d'inflation, mais a continué à dire que la Fed reste maintenant délibérément derrière la courbe car elle «a besoin de voir des progrès réels, pas des progrès prévus». … Mais il a commis une petite erreur potentiellement coûteuse en admettant devoir quantifier ce que signifie un taux d'inflation modérément surévalué dès que l'inflation dépassera l'objectif. Powell a déclaré que "... nous avons résisté à la tentation d'essayer de quantifier ce que cela signifie, mais lorsque nous sommes au-dessus de l'objectif ... nous pouvons le faire". Cela laissera les enjeux SUPER élevés avant les chiffres de l'inflation à partir d'avril, lorsque les grands effets inflationnistes commenceront à se faire sentir. Après tout, il est beaucoup plus facile de dire que vous autoriserez l'inflation à dépasser tant que vous ne dépassez pas réellement, mais une fois le dépassement entre en jeu, il sera beaucoup plus difficile de sembler dovish (conciliant).

Nos principaux points de vue comparés à ceux du FOMC

Ci-dessous, nous essayons de comparer notre point de vue sur l'inflation, les taux et l'USD à ceux du marché et de la Fed.

Sur l'inflation

Nous restons très optimistes en matière d'inflation car le cocktail généralisé d'impression de monnaie et de transferts directs est un cocktail potentiellement très inflationniste, tandis que les entreprises sont désormais plus agressives sur les prix que nous ne l'avons vu depuis des décennies. L'engagement de Jay Powell à quantifier ce que signifie un dépassement modéré en cas de dépassement jettera la Fed directement dans cette discussion dans un ou deux mois.

Graphique 1. L'inflation arrive!

Sur les taux d'intérêt

Nous restons dans le camp de la vente de rallyes d'obligations USD et nous visons 2% ou plus du rendement du Trésor à 10 ans au cours des 3-4 prochains mois. La Fed devra faire face à une bataille difficile pour contenir les rendements obligataires longs, car la dynamique de croissance nominale exercera une pression à la hausse sur les rendements obligataires longs presque quelle que soit la réponse de la Fed. L'augmentation du QE ne fera probablement que refléter encore plus les attentes à long terme et, partant, accélérer le mouvement actuel dans l'extrémité longue de la courbe des taux. En s'engageant à rester derrière la courbe (comme l'a fait Powell ce soir), la Fed permettra également aux rendements obligataires longs et aux anticipations d'inflation de devenir plus hauts qu'actuellement.

Si la Fed décidait de se diriger à nouveau vers un WAM de 10 ans dans le portefeuille SOMA (opération Twist), cela pourrait permettre d'atténuer temporairement la pression croissante de la courbe USD, mais cela pourrait ne pas fonctionner aussi bien qu'en 2011-2012 comme le cycle du business gagne du momentum, ce qui conduit généralement à des rendements obligataires plus élevés, et non plus bas. Vous vous souciez de l'écart entre le PMI mondial et les rendements obligataires à 10 ans? Nous visons déjà 2% du Trésor à 10 ans vers l'été et prévoyons une première hausse des taux au S2-2022.

Graphique 2. La Fed devra affronter une bataille difficile contre la hausse des taux obligataires en raison du cycle économique solide

Sur l'USD

Notre point de vue sur les taux d'intérêt USD pourrait également conduire à un renversement de l'EUR / USD vers le second semestre de cette année. Nous pensons qu'il est probable que nous terminerons 2021 sur des niveaux nettement inférieurs en EUR / USD par rapport au spot actuel, car les taux d'intérêt en USD sont tout simplement plus vivants que leurs cousins EUR, d'autant plus que la BCE veut apparemment continuer à imprimer davantage dans le rebond économique au printemps. Le marché des titres à revenu fixe reflète également des perspectives de croissance relative, qui semblent tout simplement plus optimistes aux États-Unis qu'en Europe, entre autres grâce à un déploiement plus réussi des vaccins.

Nous visons 1,1750 en EURUSD sur les 2-3 prochains mois.

Graphique 3. Les attentes de croissance aux États-Unis évoluent fortement à l’avantage du dollar américain

Lien vers disclaimer

Bloomberg : Les obligations plongent avec les futures sur le Nasdaq en raison du risque d'inflation

The Daily Shot : Enquête - Quel niveau de taux des bons du Trésor déclenchera une vente massive des actions? Les gestionnaires de fonds se sont concentrés sur 2% :

The Daily Shot : Ecart de taux entre le 10 ans US et le 10 ans allemand :

"L'élargissement du spread est en partie dû à la divergence des anticipations de croissance économique - principalement en raison de l'écart de relance budgétaire entre les États-Unis et l'Europe. Une offre excédentaire potentielle de bons du Trésor contribue également à des spreads plus larges."