Assouplir ou durcir les conditions financières ? Baisser ou monter les taux ?
Chiffres d'inflation PCE de la FED à venir cette semaine... En attendant :
Andreas Steno Larsen : « C'est ce qui fait peur à tout le monde aujourd'hui à mon humble avis. Une banque centrale étrangère (non couverte par des lignes de swap FX) a maximisé le repo FIMA. Pas bon signe. »
« suggère qu’une banque centrale est en manque de liquidités en dollar »
Lisa Abramowicz : « Où va tout l'argent qui est retiré des comptes de dépôt bancaires ? En voici une partie : l'augmentation sur deux semaines de l'encours des fonds du marché monétaire américain a été la plus importante depuis avril 2020, le total atteignant un record de 5,13 trillions de dollars : données ICI »
Holger Zschaepitz- die Welt : « Ce graphique souligne que seule une baisse des taux d'intérêt peut atténuer les tensions dans le système bancaire. Les dépôts dans le secteur bancaire ont diminué d'environ 600 milliards de dollars depuis que la Fed a commencé à relever les taux d'intérêt, la plus importante sortie de dépôts du secteur bancaire jamais enregistrée. »
Holger Zschaepitz- die Welt : « L'argent économisé pendant la pandémie est dépensé et déplacé : en fait, le niveau des dépôts en pourcentage du PIB est désormais inférieur à sa tendance d'avant la pandémie, ce qui suggère que les ménages disposent désormais de niveaux de liquidités disponibles inférieurs à ceux d'il y a quelques mois à peine. »
Charlie Bilello : « Le "Fed Put" est de retour avec des actifs sur leur bilan en augmentation de 392 milliards de dollars au cours des 2 dernières semaines, le plus grand pic de 2 semaines depuis avril 2020. Ainsi, plus de 60% du resserrement quantitatif depuis avril dernier a été annulé ... en seulement deux semaines. »
Jim Reid – Deutsche Bank : « Il ne fait aucun doute que des problèmes nous attendent. Cependant, veillez à ne pas présumer d'un modèle de type Grande Crise Financière (GFC) sur les turbulences à venir dans l'économie mondiale et les marchés financiers. Au cours des 2-3 dernières semaines, les banques ont été à l'épicentre d'une crise de confiance. Pour les petites banques américaines moins réglementées, il est clair que certains de leurs modèles commerciaux étaient loin d'être aussi diversifiés ou robustes que leurs homologues plus grands et plus réglementés. Et en Europe, le Credit Suisse avait une composition de déposants très différente et concentrée par rapport au reste des grandes banques du continent et était la valeur extrême négative en termes de rentabilité.
Steve Caprio, de mon équipe de crédit, a publié un article ce matin suggérant que l'endettement des entreprises est bien plus élevé maintenant que lors de la GFC et que l'endettement des banques est bien inférieur. Le parallèle correct peut être quelque chose de plus proche de 2001-2003 ; où les entreprises ont été confrontées à un cycle prolongé de défaut et de dégradations, engendré par une politique monétaire trop restrictive et sans la perspective probable d'un QE agressif de la Fed pour sauver les structures de capital des entreprises à effet de levier. Le crédit bancaire américain se négocie désormais à plus de 10 ans pour les entreprises.
À titre d'exemple de la façon dont cette période est différente, le premier graphique montre que les banques américaines sont nettement plus liquides aujourd'hui qu'en 2001 ou 2008, avec de faibles parts de titres du Trésor et de prêts bancaires en % du total des dépôts. Les grandes banques américaines sont en meilleure forme que les petites banques américaines, mais les deux cohortes semblent être plus liquides aujourd'hui que par le passé.
En Europe, les ratios prêts/dépôts sont également passés d'un pic d'environ 140 % à bien en dessous de 100 % maintenant et, comme le montre le deuxième graphique, les ratios Tier 1 sont deux à trois fois supérieurs à ce qu'ils étaient à l'ère de la GFC.
Des temps difficiles sont à venir, mais les banques ne seront pas toujours à l'épicentre. Voir l'article de Steve pour en savoir plus sur les expositions des banques américaines. Par exemple, les banques des indices de crédit US IG ont beaucoup moins d'exposition au CRE américain que les petites banques qui ne sont pas dans l'indice. »
Le point sur les marchés actions US
Thomas Callum – ChartStorm : « Conclusions de la série de graphiques qui va suivre :
• Le marché reste pris en sandwich entre support(s) et résistance(s).
• Le range-trading est en fait tout à fait normal pour ce type d'environnement macro (où la Fed est dans un cycle de hausse rapide), surtout lorsqu'il y a un tel désaccord entre les haussiers et les baissiers.
• Les gérants restent résolument défensifs dans leur positionnement.
• Les analystes de Wall Street en tant que groupe voient une récession courte et peu profonde des bénéfices, mais avec un profond désaccord, et contrairement aux indicateurs avancés qui annoncent une récession profonde et abrupte pour les bénéfices des entreprises américaines.
• Les actions bancaires mondiales et américaines + la tarification des CDS sont toujours dans les limites de déclenchement du risque ; surveiller de près un dépassement des limites (je mettrai à jour quand et si).
Dans l'ensemble, l'essentiel des indicateurs à moyen terme et macro restent cohérents avec la thèse du marché baissier récessionniste, mais à court terme, il s'agit d'attendre et de surveiller les différents points de déclenchement (à la baisse ET à la hausse). »
Thomas Callum – ChartStorm : « À titre de vérification, le S&P500 a clôturé la semaine – au-dessus de sa moyenne mobile sur 200 jours, au-dessus de 3900 et au-dessus de cette légendaire ligne de tendance baissière. Mais il a également clôturé en dessous de sa moyenne mobile sur 50 jours, en dessous de 4000 et en dessous de sa ligne de tendance haussière apparente à court terme. Il s'agit donc d'être pris en sandwich entre diverses heuristiques de support et de résistance alors que l'impasse du range-trade se poursuit… »
Thomas Callum – ChartStorm : « Voici un graphique intrigant auquel réfléchir - alors que la toile de fond macro est évidemment très différente (très), la suggestion est que nous pourrions voir le même type de formation technique "diamant" qui est apparue en 2010. L'idée est que la période de l'expansion puis la contraction du range trading est une tentative des marchés de prendre en compte toutes les preuves concurrentes (et une lutte entre haussiers et baissiers). Mais quoi qu'il en soit, peut-être que la clé à retenir de celui-ci est qu'il est en fait un peu discutable jusqu'à ce qu'il éclate à la hausse (ou qu'il tombe à la baisse d'ailleurs) - un point de déclenchement utile. »
Thomas Callum – ChartStorm : « Ce graphique trace la trajectoire des niveaux d'exposition aux actions des gestionnaires les plus haussiers par rapport aux plus baissiers dans l'enquête NAAIM. Il est intéressant de noter que les gestionnaires les plus baissiers exécutent le positionnement le plus baissier depuis l'invasion russe de l'Ukraine l'année dernière... et pendant ce temps les gestionnaires les plus haussiers exécutent des expositions haussières maximales. Alors, qui a tort ? »
Thomas Callum – ChartStorm : « Positionnement des gestionnaires de fonds : Tout d'abord, il s'agit d'une cohorte d'investisseurs entièrement différente de celle de l'enquête précédente, mais le point principal est que les gestionnaires de fonds interrogés par BofA déclarent qu'ils sont fortement exposés aux liquidités et peu exposés aux actions (et, fait intéressant, très longs sur les marchés émergents. vs États-Unis). Je pense qu'une grande partie du positionnement dans ce tableau a du sens (et c'est ce que j'ai préconisé), mais je suis également conscient du degré de consensus. Maintenant, il est important de noter que le consensus peut être juste - et se situe souvent au début et au milieu d'une tendance, mais l'existence d'un consensus signifie que le risque de contre-mouvements parfois brusques à court terme est élevé (et l'existence d’un consensus lourd est souvent aussi le moteur des changements de tendance). »
Thomas Callum – ChartStorm : « Fed rapide, Fed lente : Au cas où vous l'auriez manqué, la Fed a encore augmenté ses taux de 25 points de base la semaine dernière alors qu'elle continue de rattraper son retard derrière la courbe. Mais en faisant un zoom arrière et en réfléchissant au rythme des hausses de taux, il est intéressant de comparer et de contraster les cycles de hausses lentes par rapport aux cycles de hausses rapides. Comme vous vous en doutez, les cycles rapides voient les marchés sous-performer énormément par rapport aux cycles lents, et la principale conclusion de ce cycle de remontée rapide actuelle est que nous ne devrions pas vraiment espérer beaucoup mieux que le range-trading, toutes choses égales par ailleurs. »
Thomas Callum – ChartStorm : « Cette mesure plus large des conditions financières (la plupart des mesures des conditions financières ne sont qu'une compilation des fluctuations du marché) montre à quel point la flore et la faune actuelles des conditions financières sont profondément étranglées. Pensons-nous vraiment que nous pouvons simplement acheter la baisse et continuer à faire des bulles dans ce type de scénario ? »
Thomas Callum – ChartStorm : « Cet indicateur avancé (et de nombreux autres indicateurs) de Morgan Stanley indique une forte contraction des bénéfices des entreprises américaines. En revanche, le consensus de Wall Street suggère qu'il s'agit simplement d'une pause dans la croissance des bénéfices. Comme le titre du graphique l'indique, et je suis d'accord, les crises bancaires continues rendent la récession beaucoup plus probable et, par conséquent, des révisions à la baisse des bénéfices sont probables. »
Thomas Callum – ChartStorm : « En guise de suite, cet excellent graphique montre l'étendue du désaccord entre les analystes de Wall Street - c'est-à-dire que certains ont probablement déjà pris conscience des risques de récession, tandis que d'autres espèrent encore. Il est particulièrement intéressant de voir comment cet indicateur a tendance à pousser plus haut dans les récessions, les crises et les ralentissements (au moins au cours des dernières décennies). Les marchés baissiers sont déroutants et polarisants, les marchés haussiers sont optimistes et harmonisants. »
Thomas Callum – ChartStorm : « Comme on pouvait s'y attendre compte tenu de la hausse des taux d'intérêt, du resserrement des conditions financières, de la volatilité des marchés et de l'affaiblissement des indicateurs économiques, les prêts à effet de levier américains connaissent 3 fois plus de dégradations que d’upgrades... En d'autres termes, la qualité du crédit se détériore rapidement. Cela correspond aux deux graphiques précédents et à l'idée que les cycles de récession et de défaut de crédit sont probablement encore devant nous. »
Thomas Callum – ChartStorm : « Big Value in Small vs Large : Graphique de valorisations à long terme intéressant montrant (qualité : c'est-à-dire uniquement les entreprises rentables) que les petites capitalisations se négocient avec une décote de valorisation convaincante par rapport aux grandes capitalisations. Ce qui est probablement un bon point pour souligner qu'il existe toujours des opportunités entre et au sein des classes d'actifs, quels que soient les cycles de marché haussier ou baissier. »
Thomas Callum – ChartStorm : « Depuis vendredi, les valeurs bancaires mondiales continuent de tenir la ligne (même chose pour les valeurs financières américaines et les valeurs bancaires régionales américaines). Comme indiqué la semaine dernière, si ces lignes de soutien clés disparaissent, ce sera probablement le début de la prochaine vague de baisse des actions mondiales (et probablement la prochaine étape de la crise/récession). »
Thomas Callum – ChartStorm : « Et mise à jour sur le pricing des CDS bancaires, celui-ci est également intéressant en termes de niveaux et de déclencheurs - je dirais qu'une limite heuristique ou de déclenchement utile pour celle-ci est si la ligne noire atteint un nouveau sommet (pricing moyen des CDS à 5 ans pour les banques américaines (n.b. cela suit principalement les grandes banques)). De même, si le support dans le graphique ci-dessus peut tenir et si les CDS des banques peuvent éviter d'atteindre un nouveau sommet, cela va être très haussier, du moins à court et moyen terme. »
Thomas Callum – ChartStorm : « Enfin, je veux vous laisser avec celui-ci quelque peu controversé – Bitcoin et Nasdaq ont tous deux emprunté une voie nettement plus haussière que le S&P500. C'est l'argument haussier : que la crise bancaire a contraint la Fed à un nouveau type de QE et a mis des baisses de taux sur la table. Je pense que c'est une erreur, mais que je le pense ou non, l'argent qui déplace ces marchés le fait, et cela pourrait bien donner le ton à court terme s'il n'y a plus de nouvelles mauvaises nouvelles. »
Thomas Callum – ChartStorm : La conclusion, je suppose, serait que les haussiers et les baissiers pensent qu'ils ont un cas convaincant. Pendant ce temps, les preuves sont encore largement compatibles avec la thèse du marché baissier récessionniste, je dirais. Donc baissier à moyen terme, attente à court terme sur les déclencheurs et les pauses. »
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